Що має статися, щоб трильйонна ставка на ШІ окупилася

Коли Джессіка Вахтер, професорка фінансів у Вортонській школі Пенсильванського університету, захотіла оцінити вплив ШІ на економіку протягом наступних кількох років, вона зіткнулася з довгим переліком ділових і технічних невизначеностей. Тож вона почала з того, що називає «визначним фактом», який не підлягає сумніву: жменька так званих гіпермасштабувальників інвестує величезні кошти у будівництво центрів обробки даних для ШІ.

Замість того щоб намагатися спрогнозувати, наскільки корисними та широко впровадженими будуть моделі ШІ, вона просто запитала, наскільки швидко мають зростати прибутки гіпермасштабувальників, щоб виправдати їхні витрати до 2027 року, коли — за оцінками її та її співавтора — видатки сягнуть майже 1,1 трильйона доларів. Це прямолінійний бухгалтерський підхід до осмислення нинішнього історичного розгортання ШІ.

Результати вражають: щоб вийти на беззбитковість до 2030 року з урахуванням вартості капіталу, 15-відсоткової дохідності та амортизації активів, компаніям у сфері ШІ потрібно буде підвищити власну продуктивність у 2,7 раза. За словами Вахтер, це не неможливо. Результатом стане економічне зростання, подібне до того, яке ми спостерігали під час американського ІТ-буму протягом приблизно 10 років, починаючи із середини 1990-х. Але, каже вона, якщо це має статися до 2030 року, «це дуже велике зростання, стиснуте в кілька років». А якщо гіпермасштабувальники не зможуть досягти таких цілей щодо прибутку?

«Тоді вони відстануть за виплатами відсотків, і це створює ризик банкрутства», — каже Вахтер, яка раніше була головною економісткою SEC і директоркою її підрозділу економічного аналізу та аналізу ризиків. Якщо бум продуктивності «не матеріалізується», підсумовують вона та її співавтор у своїй науковій статті, «нинішнє розгортання стане найбільшим неефективним розподілом капіталу в історії».  

Щоб зрозуміти, що нинішні масштабні інвестиції в інфраструктуру штучного інтелекту пов’язані з величезними ризиками, не потрібен надінтелект. Цього року гіпермасштабувальники витратять близько 750 мільярдів доларів на будівництво величезних центрів обробки даних, розкиданих по всій країні. І ознак уповільнення цього марнотратства не видно. За деякими прогнозами, загальні капітальні інвестиції в ШІ з боку компаній-гіпермасштабувальників — Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta та Oracle (яка співпрацює з OpenAI) — можуть становити понад 5 трильйонів доларів протягом наступних чотирьох років.

Це одна з найбільших капітальних інвестицій будь-якої галузі в історії. Але є проблема, очевидна для кожного, хто звертає на це увагу.

Тоді як гіпермасштабувальники планують витратити трильйони, загальні доходи від ШІ цього року становитимуть приблизно 150–200 мільярдів доларів, каже Гері Генслер, який очолював SEC за адміністрації Байдена, а тепер є професором Школи менеджменту Слоуна при Массачусетському технологічному інституті. «Проблема в тому, що витрати поки що не мають відповідних доходів. Це факт, — каже він. — І тоді постає питання: чи є це інвестицією, яка окупиться в майбутньому?»

На кону в цьому трильйонному питанні — фінансове здоров’я гігантських компаній у сфері ШІ та всієї економіки США: незабаром інвестиції можуть зрости приблизно до 3% ВВП. Відповідь також може визначити долю самих надзвичайно дорогих центрів обробки даних. 

Ніхто насправді не знає, наскільки прибутковими й корисними будуть у майбутньому ці гіганти, що коштують мільярди доларів. Хоча моделі ШІ за останні кілька років продемонстрували приголомшливий прогрес, ніхто не може напевно сказати, скільки обчислювальних потужностей нам знадобиться. Технологія може стати ефективнішою й тому менш залежною від необробленої обчислювальної потужності. Або попит на продукти ШІ може сповільнитися, чи клієнти можуть перейти на дешевші моделі.

Цього року ризики — як для інвесторів, так і для економіки — стали ще більшими, оскільки ці компанії у сфері ШІ почали позичати великі суми грошей для будівництва дедалі більшої кількості центрів обробки даних. Очікується, що вільний грошовий потік — операційний грошовий потік мінус капітальні витрати — невдовзі для цієї групи опиниться в негативній зоні. Навіть Alphabet, відома генеруванням і накопиченням величезних обсягів готівки, у своєму останньому квартальному звіті повідомляє, що її вражаючі доходи, майже 120 мільярдів доларів, поглинули витрати на інфраструктуру ШІ, залишивши дефіцит вільних коштів приблизно на рівні 5,9 мільярда доларів — це перший дефіцит відтоді, як Google стала публічною компанією у 2004 році.

У короткостроковій перспективі для більшості компаній це не є великою фінансовою проблемою. Вони заробляють багато грошей і мають дуже глибокі кишені. Але борг дорогий, і деякі інвестори втрачають терпіння. Якщо майбутній попит на обчислювальні потужності центрів обробки даних знизиться, компаніям усе одно доведеться повертати позичені гроші. Ба більше, ризики поширюються на решту економіки, оскільки кредити передаються далі через різні фінансові механізми. 

Буде недостатньо просто покрити величезну вартість нових центрів обробки даних. Гіпермасштабувальникам також доведеться оплачувати зростання вартості капіталу в міру того, як вони позичатимуть більше грошей. Їм знадобиться достатня дохідність, щоб виправдати всі їхні витрати перед інвесторами та кредиторами. А на додачу до цих проблем їм доведеться компенсувати амортизацію чипів на мільярди доларів, розміщених у цих об’єктах, — бомбу уповільненої дії, закладену в інвестиції.

Продуктивність дорогих графічних процесорів, що лежать в основі центрів обробки даних, — така обчислювальна електроніка становить близько 60% витрат — приблизно подвоюється кожні два роки. Темпи прогресу допомагають пояснити дедалі більшу «магічність» моделей ШІ, але мають свою ціну. Власникам центрів обробки даних для ШІ, які запрацюють цього та наступного року, до кінця десятиліття доведеться витратити ще мільярди на наступне покоління чипів, якщо вони хочуть залишатися конкурентоспроможними. Без цих інвестицій, каже Міхір Кшірсагар із Центру політики інформаційних технологій Принстонського університету, центри обробки даних ризикують перетворитися на «оболонки» — покинуті активи, «розкидані повсюди».

Говорячи прямо: компаніям у сфері ШІ потрібно почати заробляти набагато більше грошей. І зробити це швидко. Але одного лише збільшення їхніх прибутків усе одно буде недостатньо, щоб довгостроково підтримувати інвестиції в центри обробки даних.

Продуктивність — це все

У певний момент ШІ також має забезпечити широке економічне зростання, щоб виправдати продовження витрат гіпермасштабувальників.

Генслер зі Школи Слоуна описує сьогоднішні масштабні інвестиції в інфраструктуру ШІ як «комбіновану ставку ринків капіталу та економіки». Це означає, що успіх вимагатиме виграшу в трьох пов’язаних, але незалежних парі: гіпермасштабувальники мають генерувати величезні доходи, ШІ має стимулювати широке економічне зростання, і все це має відбуватися доти, доки потужні, але дорогі так звані передові моделі, що покладаються на центри обробки даних, відбиватимуть конкуренцію з боку дешевших версій, які багато компаній можуть вважати достатньо хорошими.

Складність полягає в тому, що кожна ставка залежить від двох інших, але водночас створює власні виклики.

Якщо гіпермасштабувальники продовжать витрачати величезні суми на центри обробки даних у наступному десятилітті, доходи мають стрімко зрости до трильйонів. Стейн Ван Ніувенбург, професор фінансів Колумбійської бізнес-школи, ґрунтує свої оцінки на сценарії, за якого між 2025 і 2032 роками буде побудовано близько 183 гігаватів запланованих обчислювальних потужностей для ШІ; він підраховує, що кожен гігават коштує близько 41 мільярда доларів. За умови 10-відсоткової дохідності — мінімуму, прийнятного для більшості інвесторів, — «необхідні» річні доходи до 2032 року становитимуть приблизно 3,7 трильйона доларів, каже він.

Інші отримують схожу цифру.

Виграш у другій частині ставки — зростанні продуктивності всієї економіки — матиме вирішальне значення для досягнення таких показників.

Протягом кількох років компанії у сфері ШІ, ймовірно, могли б збільшувати свої доходи, просто продаючи підписки й токени всім компаніям, які прагнуть увійти у сферу ШІ. Але зрештою — і, можливо, це вже відбувається — цим клієнтам доведеться виправдати свої витрати, отримавши від технології переваги, що позначаться на кінцевому результаті. ШІ має виконати свою обіцянку зробити працівників продуктивнішими, а компанії — ефективнішими та прибутковішими, одночасно розширюючи їхні продукти й послуги.

Економічною мовою це означає, що клієнти мають побачити зростання продуктивності. У сукупності ці результати означатимуть, що країна процвітає й зростає.

«Якщо ви не отримаєте приросту продуктивності, у певний момент люди розчаруються в ШІ, а це призведе до скорочення інвестицій і також обмежить зростання доходів», — каже економіст Массачусетського технологічного інституту та лауреат Нобелівської премії 2024 року Дарон Аджемоглу. За його словами, щоб інвестиції залишалися сталими протягом, скажімо, наступних п’яти-десяти років, нам безумовно «потрібно побачити зростання продуктивності».

Більшість економістів, які уважно стежать за цифрами, погоджуються, що наразі загальноекономічна статистика демонструє незначне або нульове зростання продуктивності завдяки ШІ. Водночас є обнадійливі ознаки того, що воно наближається. У недавньому опитуванні близько 6 000 керівників компаній вищої ланки у США, Великій Британії, Німеччині та Австралії переважна більшість — близько 90% — повідомили, що за останні три роки продуктивність не зросла. Але вони очікують загального підвищення приблизно на 1,45% протягом наступних трьох років; керівники зі США прогнозують зростання на 2,25% за цей період. 

У подальшому опитуванні респонденти також повідомили про плани своїх компаній витрачати більше на ШІ, що спонукало авторів спрогнозувати близько 280 мільярдів доларів витрат приватного сектору на ШІ до кінця 2026 року.

Це хороша новина для гіпермасштабувальників. Але вона містить і порцію поганих новин для тих, кого непокоїть вплив ШІ на робочі місця. Керівники очікують підвищити продуктивність своїх компаній завдяки збільшенню продажів і водночас істотному скороченню кількості працівників.

Якщо ШІ підвищує продуктивність, знищуючи робочі місця, суспільний спротив технології — на кшталт того, який ми, наприклад, спостерігали навколо центрів обробки даних, — імовірно, посилиться. Можливо, варто додати ще одну ставку до комбінованої ставки, описаної Генслером: громадськість і місцеві громади мають відчувати, що вони також отримують вигоду від масштабних інвестицій у ШІ.

І не забуваймо, наскільки взаємозалежними є ці ставки: якщо зростання продуктивності відбуватиметься завдяки компаніям, які запускають моделі на кшталт DeepSeek, доходи гіпермасштабувальників можуть обвалитися. Якщо продуктивність зростатиме завдяки скороченню робочих місць, суспільний спротив може заблокувати багато запланованих інвестицій і загальмувати очікувані доходи. Щоб ставка гіпермасштабувальників окупилася, нам потрібно виграти всі парі. 

Тепер усі ми є частиною азартної гри ШІ

Це була одна справа, коли компанії у сфері ШІ витрачали накопичені за роки власні кошти на будівництво своїх центрів обробки даних. Тоді ризик здебільшого обмежувався їхніми власними балансами та акціонерами. Але ставки стають вищими, коли значна частина грошей позичається. Наприклад, Morgan Stanley підраховує, що понад половина з 2,9 трильйона доларів, які гіпермасштабувальники витратять у 2025–2028 роках на будівництво центрів обробки даних для ШІ, буде профінансована «зовнішнім капіталом».

Позики спонукають деякі компанії створювати складні мережі фінансування, які дедалі тісніше переплітаються з рештою економіки. «Багато фінансових установ прямо або опосередковано мають ризики, пов’язані з цими центрами обробки даних: як кредитори, як гаранти частини боргу або як інвестори приватних кредитних фондів, що фінансують ці центри обробки даних, — каже колумбійський Ван Ніувенбург. — Люди навіть не знають, що володіють цими активами. Вони десь глибоко всередині їхнього пенсійного фонду. Зрештою, вони забезпечують їхні поліси страхування життя. І цей ризик розподіляється всюди — у місцях, які неможливо побачити».

У міру того як інвестиції в центри обробки даних стрімко зростали, фінансові схеми ставали дедалі складнішими.

Розглянемо, наприклад, так званий центр обробки даних Hyperion компанії Meta, який будується в Річленді, штат Луїзіана. Коли наприкінці 2024 року компанія оголосила про два гігавати обчислювальних потужностей із вартістю близько 10 мільярдів доларів, це був найбільший запланований центр обробки даних Meta. Проєкт, розташований у сільській північно-східній частині штату, зустріли з великим ентузіазмом політики штату та місцеві політики, які вважали його благом для громади. Entergy Louisiana, найбільша енергетична компанія штату, поспішила висунути пропозиції щодо будівництва трьох великих газових електростанцій для обслуговування величезного центру обробки даних.

Минулої осені — коли прогнозована вартість уже становила 30 мільярдів доларів — фінансування стало набагато складнішим і, на думку деяких членів громади, набагато тривожнішим. Meta передала 80% частки великій (і проблемній) компанії приватного кредитування Blue Owl Capital, створивши спільне підприємство під назвою Beignet (як відома новоорлеанська випічка) для залучення фінансування центру обробки даних. Потім Meta підписала зі спільним підприємством низку чотирирічних договорів оренди — угоду, яка, за словами компанії, надає їй «довгострокову стратегічну гнучкість». Для гарантування угоди Meta надає підприємству так звану гарантію залишкової вартості, за якою вона здійснить грошовий платіж для покриття вартості об’єкта «після будь-якого непоновлення або припинення договору оренди». Усе зрозуміло? 

Сподіваюся. Фінансові махінації насправді ще складніші, у них задіяна низка дочірніх компаній і LLC, що повністю належать Meta. Beignet створила Laidley LLC, яка володіє ділянкою та управляє нею як орендодавець. Своєю чергою, Laidley здає об’єкти в оренду повністю належній Meta дочірній компанії Pelican Leap LLC, яка є орендарем. Також існує низка чотирирічних договорів оренди, що охоплюють різні будівлі, з яких складається кампус центру обробки даних. 

За словами Ван Ніувенбурга, не випадково тривалість договорів оренди відповідає очікуваному терміну служби графічних процесорів центру обробки даних. Хоча Meta має погасити кредит, якщо достроково розірве договори оренди, це все одно залишить її інвесторів «із порожньою будівлею та без грошового потоку», каже він. «А потім їм потрібно буде знайти нового орендаря для величезного центру обробки даних, і бажаю їм удачі».

Тим часом Meta подвоює свою ставку. У липні компанія оголосила про розширення центру обробки даних до п’яти гігаватів обчислювальних потужностей. Загальна вартість тепер становить 50 мільярдів доларів (поки що Meta не повідомила, чи братиме Blue Owl участь у фінансуванні розширення). Тим часом Entergy планує побудувати ще сім газових електростанцій, довівши загальну потужність об’єктів приблизно до 7,5  гігавата — близько у шість разів більше, ніж обсяг електроенергії, яку використовує Новий Орлеан.

Якщо складне фінансування є головоломкою для багатьох інвесторів і навіть фінансових експертів, то для тих, кого безпосередньо зачіпає будівництво центру обробки даних, воно ще більш незрозуміле. Головне занепокоєння стосується того, як витрати Entergy на газові електростанції вплинуть на ціни на електроенергію і хто залишиться оплачувати рахунок за електроенергію, якщо Meta відмовиться від проєкту.

В Entergy кажуть, що мають від Meta 20-річну гарантію, за якою компанія купуватиме електроенергію протягом цього періоду, щоб покрити витрати на електростанції та пов’язану з ними інфраструктуру.  Але є скептики, особливо з огляду на те, як швидко змінюється доля індустрії ШІ. «Чи буде Марк Цукерберг і далі зацікавлений у цьому через чотири роки? Чи він здасться?» — запитує Пол Арбаж, старший аналітик Союзу стурбованих науковців, який значною мірою безуспішно домагався від Комісії з питань державних послуг Луїзіани більшої прозорості щодо центру обробки даних і його фінансування.

Навіть якщо 20-річна угода залишиться чинною, захисники прав споживачів побоюються, що Meta або її партнери не покриють повністю всі витрати, зокрема пов’язані з експлуатацією та обслуговуванням електростанцій, а також додаткові витрати, які можуть перекласти на побутових споживачів. Ба більше, каже Логан Берк, виконавчий директор Альянсу за доступну енергію, якщо Meta зрештою не потребуватиме стільки електроенергії, скільки планувала Entergy (ці прогнози не оприлюднені), споживачам може бути доведено оплачувати надлишок, вироблений електростанціями.

А якщо Meta достроково розірве договори оренди? «Усе дуже швидко ускладниться», — каже Берк, яка ставить під сумнів, чи дотримуватиметься мінливий перелік фінансових структур чинних угод. «Просто важко повірити, що всі робитимуть те, що обіцяють, протягом наступних 20 років».

Для Арбажа з UCS суть полягає ось у чому: «Вони роблять величезні ставки на те, що ці центри обробки даних будуть варті того. Робіть ставки власними грошима, а не грошима споживачів».

Після бульбашки

Прогнозувати, коли лусне інвестиційна бульбашка ШІ, — марна справа. Але мало хто сумнівається, що день розплати наближається, зважаючи на ірраціональний оптимізм, який охопив гіпермасштабувальників та їхніх інвесторів. Звісно, можна стверджувати, що цього разу все інакше, а правила бухгалтерського обліку та уроки економічної історії не застосовуються, бо ШІ є надто трансформаційним. Можливо, але не варто на це розраховувати.

«Історія свідчить, що в певний момент відбувається відступ, і питання лише в тому, коли саме та наскільки серйозним він буде», — каже Генслер зі Школи Слоуна. Може статися, що нинішні темпи витрат у 750 мільярдів доларів «вирівняються» або знизяться наступного року. Або, припускає він, «зараз уже 2028 чи 2029 рік, і тоді вони раптово починають скорочувати витрати, бо мають достатньо потужностей». Але, додає він, «можна бути цілком упевненим, що відступ відбудеться». 

Хоча так званий відступ може бути неминучим, варто пам’ятати, що долі фінансової бульбашки та самої технологічної революції ШІ можуть дуже відрізнятися. Деякі представники Кремнієвої долини вже прагнуть обвалу; у нещодавньому дописі в блозі венчурний капіталіст із багаторічним досвідом Віджай Панде написав, що «майбутній обвал був би найкращим, що могло б статися з цією технологією». У цьому аргументі є сенс. Обвал міг би зробити інвестиції в ШІ раціональнішими, стримати імпульс будувати центри обробки даних на мільярди доларів на кожному вільному полі, над яким пролітають керівники компаній, і зосередити інвесторів на тому, як використовувати технологію для створення сталої цінності.

Але, ймовірно, варто бути обережними зі своїми бажаннями. Після того як на початку 2000-х луснула дотком-бульбашка, сотні тисяч людей втратили роботу, великі й малі компанії збанкрутували, економіка Кремнієвої долини та Сан-Франциско була спустошена (принаймні на певний час), а потрясіння занурили США в помірну рецесію 2001 року. Для фінансової спільноти та багатьох працівників технологічної галузі це не було приємним.

Ще більш руйнівною для економіки та пересічних американців стала Велика рецесія, яка почалася наприкінці 2007 року. Порівняння фінансових схем, що передували їй, із методами, які сьогодні застосовують гіпермасштабувальники, протвережує. Так звані спеціальні компанії (SPV) повертаються! Якщо Ван Ніувенбург із Колумбійського університету має рацію щодо небезпеки переплетення інвестицій гіпермасштабувальників у всій економіці, наслідки можуть бути серйозними.

Але технології пережили обидва спади й навіть процвітали після них. Початок 2000-х, попри провал доткомів, був часом великих інновацій і технологічного оптимізму. Піна спала з інвестицій у безглузді технології, допомігши зосередити кошти на перспективніших. Не випадково кожен із гіпермасштабувальників постав із попелу обвалу або розпочав діяльність невдовзі після нього. Волоконно-оптична інфраструктура, побудована під час гарячкової телекомунікаційної бульбашки, яка розвивалася паралельно з дотком-бульбашкою, досі є основою значної частини сучасної комунікаційної інфраструктури; без неї не було б Facebook, Amazon чи Google.

Однак цього разу ми стикаємося з унікальним ризиком: величезні фінансові інвестиції гіпермасштабувальників пов’язали майбутнє самого ШІ з долею масивних центрів обробки даних, що поширюються по всій країні. Ця логіка ґрунтується на глибоко вкоріненій вірі в силу масштабування у сфері ШІ: що більше ти його будуєш, то розумнішим він стає. Можливо, це й правда, але це не доведено і є ризикованою ставкою.

Уже є чимало тривожних сигналів: від сильного суспільного спротиву будівництву нових центрів обробки даних до конкурентної загрози з боку дешевших, достатньо хороших моделей ШІ та стрімкого вдосконалення невеликих локальних моделей ШІ. Жодна з цих тенденцій не вказує на майбутнє, у якому домінуватимуть передові моделі, розміщені у величезних центрах обробки даних вартістю мільярди доларів.

Фінансова бульбашка навколо колосальних витрат гіпермасштабувальників зрештою — або, можливо, вже незабаром — імовірно, лусне. Це може бути фінансово болісно, але ми переживемо це. Волл-стріт переживе. Сам ШІ переживе, хоча може мати інший вигляд і втратити частину нинішньої пихи. Натомість фінансова доля та майбутня корисність величезних центрів обробки даних, живлених трильйонами доларів витрат, є набагато менш визначеними.